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《香帅中国财富报告2022》哪些医药细分行业更容易诞生牛股?

《香帅中国财富报告2022》哪些医药细分行业更容易诞生牛股?插图

今天要跟你讲一个特别实际的话题,A股的医药行业有哪些细分赛道更容易诞生大牛股。啰嗦一句,当我说“大牛股”,一般门槛是“十年十倍”。

之前我说过,医药行业是个大赛道,专业性强,而且细分领域特别多,不同细分领域之间的差异也极大,比如医疗器械其实偏向“制造业”,零售药店则属于“流通领域”,而CXO(医药外包)则属于服务外包。

这两年,医药细分赛道的分化已经很明显,CXO、民营医院、医美牙科等消费医疗受到青睐,但创新药、零售药店的估值则上不来。

从整体上看,即使在政策重压下,医药行业仍然是一个坡长雪厚,竞争格局清晰的行业,是民生消费大赛道上的重点,也是容易跑出牛股的领域。但昨天课程也说了,未来一段时间内,集采、民生这是悬在医药行业(企业)利润头上的“达摩克利斯之剑”。

那么在这个约束条件下,我们怎么做医药行业的投资呢?

基于细分行业的商业模式和中国国情,我总结了以下三条医药行业选股原则。

原则1:避免和医保狭路相逢

集采是压制中国医药股股价的核心因素,这在未来两年也不会有大逆转。实际上,2021年集采对医药股的影响并不是首次。2018年3月国家医保局成立后,每次伴随着集采的新闻,医药股都会经历一波估值的下杀。

从文稿的图中你可以看到,2019年10月首次药品集采,2020年冠脉支架集采和2021年安徽IVD集采,都造成了医药行业指数高达20%-30%的下挫。

 

从现在往后看,老龄化社会来临,随着医保基金的压力增大,医保控费的力度有可能加强。近年来,我国城镇医疗保险基金的支出端增速高于收入端,医保基金结余处于历史低位。当期的医保基金结余率,从2008年的31.4%跌至2020年的15.3%。而且往后看,医保基金的紧张程度还会加剧。

从收入端看,截至2020年底,全口径基本医疗保险参保人数达13.6亿人,全国参保率达到约95%,基本上,你没法靠增加覆盖人群来实现医保收入的增加。从支出看,60岁以上人群的人均医疗开支大幅提升,是医保支出的主要人群。

预计2022年后的十年,平均每年将增加约2000万60岁以上人口,医保基金的紧张程度将明显加剧并且持续。

 

 

所以你会看到,集采政策的广度和深度都在拓展:

首先,越来越多的药品、耗材和试剂的品类将会继续进行集采。仿制药、创新药要搞集采,冠脉支架、骨关节这些治疗类的手术耗材要集采,连种植牙这种消费类的耗材也要集采。

其次,DRGS(按病种付费)的进度在加速。从按项目付费转向按病种付费,使得医疗项目从医院的收入项变成了成本项,这会从动机上改变医院的行为模式——原来按项目付费的时候,有过度医疗的风险,那么现在按病种付费,则其实是有医疗不足的风险。但无论怎样,降低医疗费用的支出是悬在广大医药企业头上的一把刀。

所以,在投资标的的选择上,要尽量转向to C的商业模式。一个思路是选择那些医保支付之外的品种,比如偏消费类的医疗产品,像是医美产品、OK镜、保健品等。另一个思路是出海,选择海外收入占比高的企业,像是某龙头的医疗器械公司,虽然有集采因素的压制,但是约一半的收入来自海外,这样也可以缓解国内集采带来的冲击。

原则2:当心生物科技公司

单抗、ADC、双抗、基因治疗,生物科技公司的进步引领着整个行业,也给人类社会带来了巨大的福祉。但是,每次讲到这里我都有点遗憾,这也是一个“伟大行业不等于优质投资标的”的故事。

一般来讲,制药公司要完成研发、生产、销售整个流程,而生物科技公司通常处于研发早期,使用细胞和分子技术来探索、发明新的药品。

相比制药公司,生物科技公司的化学工艺更先进,一旦有突破性发现,其增长潜力就不是“十倍”,而是以百倍、千倍来计算的。所以,这个行业经常以高估值著称。

但要注意,“研发早期,先进工艺”的B面,则是“投资期限长,失败风险大”。而且药品从研发到临床,再到上市,获得收入,每一步都是高度不确定的漫长旅程,所以估值的波动巨大。比如港股的开拓药业、美股的Novan等,都是因为临床试验结果不佳,当日价格直接暴跌70%-80%。

而且,由于行业估值更靠想象力而不是盈利,所以任何市场风波都会引起行业估值的剧烈变化。在2000年互联网泡沫破裂期间,生物科技指数暴跌75%;在2008年次贷危机期间,生物科技指数下跌40%。

这些讨论不是说生物科技公司不是好赛道,而是说它们对于普通投资者来说,可能是个高风险但并没有太多高风险溢价的赛道。这个行业的投资理念更接近风投创投——是一个“博未来”的思路,而且由于专业门槛高,可能需要投资者对个体企业、项目、课题有更深刻的理解和确定性的信心才有胜出的希望,或者要留出更高的安全边际,在估值低的时候介入。

原则3:医不如械

这也是我觉得最重要的原则。上节课说过,美股近40年,医疗器械是表现最好的板块,涨幅795倍。制药公司虽然表现也不错,但是涨幅只有166倍,跟医疗器械行业比起来,就有些相形见绌了。那么,医疗器械行业投资逻辑的优势是什么呢?核心还是在供给侧。

首先,医疗器械的转换成本高。

以人造骨关节或者膝关节为例,医生通常很难放弃一家公司的器械产品去选另一家,因为安装关节是很复杂的手术,需要专门的工具和专业的训练,每一家公司的专用系列工具只能用于本公司的关节替换。

一名外科医生如果要使用不同公司的人造关节,就需要挤出时间介绍、训练,去学习怎么使用新的设备系统,此外还要完成足够多的手术来训练,这对于医院来说都是摩擦成本。所以,除非新的关节比原来的关节有革命性进步,一点点的边际改进是不足以让医生(医院)替换原有产品的。

第二,医疗器械不容易受到技术周期的伤害。

之前说过,高技术产品更新迭代快,产品降价快,消费者获益但投资者受伤。而转换成本高决定了,医疗器械产品的进步趋向于改良而不是革命,厂商更趋向于制造连续的、比前一代有改进的特殊器材。所以,在没有集采的医疗设备行业,产品价格不仅不会下降,甚至还会随着新型号的迭代升级提价。

相比之下,一种颠覆性的药品经常能掀翻整个竞争药品的市场,这对于好不容易建立了优势的龙头企业是毁灭性的打击,之前巨大的研发费用和宣传开支很可能就打了水漂。

第三,医疗器械接近工业制造业,更具规模效应。

医疗器械和制药虽然都算“高技术行业”,但器械更接近工业制造业,标准化、规模化更快,而制药对人力资本的依赖更大,服务业的属性更强。所以,医疗器械公司的龙头地位一旦确立,就更容易取得长期优势地位,获得持续稳定高收益。

实际上美股的历史也验证了这个观点,这个行业的先发优势非常极致,头部效应更为持久,容易产生超级大牛股。制药公司则刚好相反,小市值公司表现优异,平均上涨414倍,而大市值公司仅上涨170倍。

 

所以你看,即便是在一个大赛道上,不同细分行业,有着很不相同的投资逻辑。

当然,投资医疗器械公司也并不是没有风险。投资过程中要考虑的因素非常复杂,这里只讲最重要的两条。

第一,避免潜在的集采品种。2020年冠脉支架集采降价90%多还历历在目。所以,主要由医院自有资金购买医疗设备和消费性医疗耗材是主要的方向。

第二,一定要选领域内的龙头。这就是刚才说的,医疗器械行业先发优势极强,又非常保守,转换成本很高,如果领域内已经有公司建立了优势,长期的临床历史数据是非常重要的无形资产,后进入者想要抢占份额会非常难。

比如,达芬奇机器人垄断了全球市场二十多年,赚取了难以想象的暴利。后面虽然有两家公司(TransEnteri和Titan),都拿到了美国和欧洲的临床许可证(FDA和CE),但没能向医院卖出哪怕一台设备。

原因很简单,大家都无法承受临床事故的后果,医院和医生都没有动力拿自己的声誉下赌注,患者更不敢拿自己的生命下赌注。

最后提醒一下“择时”的问题。其实对于真正看好的长期标的,经过2021年的下挫后,估值大多已经回归“常态”,任何时候入场都不算错。尤其是大资金需要分步建仓,避免价格影响。

但如果是个人小资金想做个长期投资,我跟自己在医药投资行业的学生也聊过,认为2022年上半年可能政策影响还会比较强烈,消费也比较疲软,可能会影响估值。到2022年下半年(之前说过今年经济会前低后高)后,可能会开始行业新周期,是更理想的入场点。

当然,这种判断不是一个100%的绝对原则,不同个股、不同细分领域也会有不一样的投资逻辑,大家需要根据自己的情况进行把握。

 

总结

本节课程我们总结了医药股投资三条原则:

1. 规避医保收入占比高的生意,to G/N的商业模式中,企业在议价的过程中永远处于弱势,难以获得超额的收益。

2. 谨慎选择投资生物科技公司,从历史数据来看,这个行业没有表现出足够的超额收益率来弥补你承担的风险。

3. 器械是比药品更好的投资选择,核心是这个行业极强的先发优势,头部效应显著。

香帅1.今天讲了几个医药行业投资的原则,我想请你结合“医不如械,避免生物科技,避免和集采政策正面冲突”这几个原则,看看市场上现在热门的医药股和医药基金是否有一定风险。

2.希望你帮个忙,将今天的内容发给或者讲述给你身边的医药行业代表,医生,或者医药行业投资者,看看他们对行业前景和投资逻辑是怎么思考的。

这里是《香帅中国财富报告》,我们明天见。

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