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10月外汇市场分析报告:市场供求推动人民币逆势上扬,汇率杠杠调节驱动外汇供求更趋平衡

摘 要

10月份,人民币双边汇率和多边汇率齐升,对出口企业财务影响和出口竞争力影响加大;“低(升值)买高(贬值)卖”的汇率杠杆调节作用正常发挥;境内外汇延续供大于求,但银行结售汇总顺差有所收窄;国际收支口径跨境资本偏流出压力加大。

10月份,美元指数高位震荡,月中继续创年内新高,当月累计微跌0.1%,而人民币汇率中间价累计升值1.5%,明显大于前3个月的变动幅度。今年以来,人民币成为比美元更强的世界强势货币。

10月份,在人民币升值情况下,市场结汇意愿减弱、购汇意愿增强。当月,银行间即期询价成交量均值为446亿美元,创数据公布以来最高,一定程度上受到国庆长假的影响。

10月份,银行即远期(含期权)结售汇顺差116亿美元,延续外汇供大于求状态,顺差规模环比减少,表明当月人民币升值及时释放了市场压力,避免预期积累。

10月份,货物贸易收付款顺差扩大,但结售汇顺差收窄,反映出贸易项下结汇力度减弱、购汇力度增强;货物贸易收付款差额与进出口差额的负缺口进一步扩大,主因在于出口少收款规模创历史新高。

前10个月,货物贸易结售汇顺差是银行结售汇总顺差的主要来源,但同期银行代客资本项下结售汇也是顺差,并未对贸易结售汇顺差形成有效对冲,二者共同驱动了人民币的独立行情,加大了汇率超调的风险。

10月份,银行代客远期结售汇签约额以及远期结售汇对冲比率显示,市场防范汇率波动风险力度减弱,但防范人民币贬值风险力度仍然强于升值风险;银行代客售汇中的远期购汇履约占比明显回落,反映前期市场防范人民币贬值风险的力度减弱。

10月份,国际收支口径的跨境资本偏流出压力加大;股票通项下累计净流入资金规模环比增加;但债券通项下境外机构增持人民币债券规模减少,境外机构继续增持国债、减持同业存单,规模均较上月有所收窄。

正文

11月19日,国家外汇管理局发布了10月份外汇收支数据。现结合最新数据对10月份境内外汇市场运行情况具体分析如下:


美元指数震荡微升

人民币汇率不跌反涨


10月份,美元指数高位震荡,最高升至94.52,继续创年内新高,当月累计微跌0.1%。不过,人民币汇率并未跟随美元指数呈现震荡走势,反而是一路升值,中间价从9月末的6.4854升至10月末的6.3907,累计升值1.5%,而前三个月中间价变动幅度均在0.3%以下。其实,7月份以来,人民币汇率与美元指数走势便开始出现背离,美元指数震荡上行,人民币走势也非常强劲(见图表1)。截至10月末,CFETS人民币汇率指数已经升至100上方,创2016年以来新高,当月累计上涨0.6%(见图表2)。

今年以来,人民币汇率升值主要反映了市场供求的影响。前10个月,人民币兑美元汇率中间价累计上涨1.342元,其中收盘价相对当日中间价偏强累计贡献了139%,除3和6月份外,其他各月收盘价相对当日中间价均为累计偏升值方向。由于美元指数反弹,人民币兑美元升值,今年人民币成为比美元更强的世界强势货币。前10个月,美元指数累计上涨4.6%,CFETS人民币汇率指数累计上涨5.7%,其中7月份以来累计上涨2.3%(见图表1和图表2)。

10月外汇市场分析报告:市场供求推动人民币逆势上扬,汇率杠杠调节驱动外汇供求更趋平衡插图


人民币双边汇率和多边汇率齐升

对出口企业财务影响和出口竞争力影响加大


10月份,人民币汇率收盘价均值为6.4141,较上月升值0.7%。当月,滞后3个月环比的收盘价均值上涨0.9%,前2个月分别下跌0.8%、0.5%;滞后5个月环比的收盘价均值上涨0.1%,连续3个月上涨,但涨幅明显变小(见图表3)。这表明,人民币汇率变化对收款账期较短的出口企业的财务影响加重,但对收款账期较长的出口企业的财务影响有所缓解。

10月份,国际清算银行公布的人民币名义有效汇率指数上涨1.5%,今年以来除了4月份出现环比下跌外,其它月份均在上涨,较上年末累计上涨5.5%;而剔除通胀因素后的人民币实际有效汇率指数上涨1.6%,较上年末累计上涨2.7%,小于名义有效汇率指数涨幅,但大于同期人民币汇率收盘价累计涨幅2.2%,表明人民币汇率变化对出口竞争力影响加大,不过迄今总体上影响依然较为有限(见图表4)。

10月外汇市场分析报告:市场供求推动人民币逆势上扬,汇率杠杠调节驱动外汇供求更趋平衡插图1


市场结汇意愿减弱、购汇意愿增强

即期询价成交量月度均值创历史新高


10月份,以银行代客结汇占涉外外币收入的比重衡量的收汇结汇率为61.1%,环比回落6.2个百分点;以银行代客售汇占涉外外币支出的比重衡量的付汇购汇率为61.6%,环比回落1.0个百分点(见图表5)。我们剔除银行代客结售汇中的远期履约数据,得到银行代客即期结汇和售汇数据,据此计算得到,10月份收汇结汇率下降、付汇购汇率上升,二者缺口由上月+4.1转为-2.1个百分点(见图表5)。人民币升值情况下,市场结汇意愿明显减弱,但购汇意愿增强,即“低(升值)买高(贬值)卖”的汇率杠杆调节作用依然正常发挥。

10月外汇市场分析报告:市场供求推动人民币逆势上扬,汇率杠杠调节驱动外汇供求更趋平衡插图2

10月份,银行间即期询价成交量均值为446亿美元,创数据公布以来最高。当月,16个交易日中14个交易日的成交量超过400亿美元,成交量变化与人民币汇率预期变化较为一致,即人民币贬值预期减弱甚至升值预期增强时,即期询价成交量增加。尤其是10月19日,人民币汇率收盘价升破6.40,1年期NDF隐含的人民币汇率升值预期跳升至0.5%。受此影响,当日即期询价成交量高达519亿美元,为数据公布以来第8位(见图表6)。不过,10月份银行间即期询价成交量均值较高,在一定程度上受到国庆长假的影响,导致长假之外的交易日成交比较集中,符合历史规律(见图表7)。由于交易天数减少,因此10月份累计成交量为7138亿美元,较上月减少2.1%,为年内次低,仅高于2月份的4896亿美元。

10月外汇市场分析报告:市场供求推动人民币逆势上扬,汇率杠杠调节驱动外汇供求更趋平衡插图3


境内外汇延续供大于求

但银行结售汇总顺差有所收窄


10月份,银行即远期(含期权)结售汇顺差116亿美元,延续外汇供大于求状态,只是顺差规模环比减少85亿美元。分项来看,银行即期结售汇顺差165亿美元,环比减少44亿美元(银行代客结售汇顺差183亿美元,环比减少85亿美元);银行代客远期净结汇未到期额环比减少39亿美元,银行代客未到期期权Delta敞口净结汇余额环比减少11亿美元,两项合计,外汇衍生品交易增加外汇需求50亿美元,而上月增加了9亿美元(见图表8)。

需要强调的是,10月份人民币加速升值,而银行即远期(含期权)结售汇顺差收窄。这说明,升值不等于升值压力,增加汇率弹性,有助于及时释放市场压力,避免预期积累。从历史数据也可以看出,短期人民币汇率与银行结售汇差额之间不存在明确的相关关系(见图表9)。

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货物贸易收付款顺差扩大但结售汇顺差收窄

出口少收款规模创历史新高


10月份,银行代客结售汇中,货物贸易结售汇顺差224亿美元,环比减少132亿美元,贡献了银行代客结售汇顺差减少额的155%。而同期,货物贸易涉外收付款顺差262亿美元,环比增加70亿美元。因此,货物贸易结售汇与收付款差额的偏离由上月正缺口164亿美元再次转为负缺口38亿美元。这主要反映出,当月贸易项下结汇力度减弱、购汇力度增强:出口收入结汇率为54.7%,环比下降4.8个百分点;进口付款购汇率为51.2%,环比上升0.6个百分点(见图表10),与市场整体结售汇意愿变化方向基本一致(见图表5)。

10月份,海关总署公布的货物贸易顺差845亿美元,环比增加177亿美元;海关统计口径的货物贸易涉外收付款顺差276亿美元,环比增加81亿美元;贸易顺收顺差的负缺口由上月-473亿美元扩大至-569亿美元。进一步拆解可知,10月份贸易顺收顺差缺口扩大的原因在于,出口少收款(即货物贸易涉外收入与出口金额差值)497亿美元,为2010年货物贸易涉外收付款数据公布以来最高,较上月增加了248亿美元(见图表11)。这可能是出口企业延迟收款,将出口收入存放境外,或者海外企业出现偿付危机导致出口坏账增加所致。

前10个月,银行代客货物贸易结售汇顺差累计2607亿美元,同比增长59%,贡献了银行即远期(含期权)结售汇顺差的134%,是导致外汇持续供大于求的主要原因。同期,银行代客资本项下结汇增长45%,售汇增长32%,结售汇顺差增长139 %,贡献了银行即远期(含期权)结售汇顺差的32%(见图表12)。这显示,贸易结售汇顺差并未被资本项目净购汇有效对冲,驱动了人民币的独立行情,加大了汇率超调的风险。

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市场防范汇率波动风险的力度减弱

但相对仍以防范人民币贬值风险为主


10月份,远期结汇签约额为298亿美元,占出口金额比重为9.9%,环比回落1.6个百分点;远期购汇签约额为259亿美元,占进口金额比重为12.0%,环比回落1.1个百分点,仍然高于远期结汇对冲比率(见图表13),表明市场防范汇率波动风险力度减弱,但防范人民币贬值风险力度仍然强于升值风险。这可能与同期人民币汇率预期变化有关。当月,1年期NDF隐含的人民币汇率预期经历了从升值转向贬值的过程,上旬5个交易日均为升值预期,中下旬15个交易日中有12个交易日为贬值预期。虽然全月汇率预期总体偏贬值方向,但贬值预期均值仅为0.02%(见图表14)。

10月份,银行代客结汇中的远期结汇履约占比17.6%,银行代客售汇中的远期购汇履约占比14.8%,环比分别回落1.1、4.4个百分点(见图表15)。鉴于银行对客户市场中3个月及以内的远期交易占远期交易总额一半以上(见图表16),因此当月远期履约数据大体对应前3个月的远期签约数据。7-9月份远期购汇签约额为1013亿美元,远期购汇对冲比率为14.4%,分别较6-8月份减少67亿美元、回落1.1个百分点,这最终体现为10月份远期购汇履约占比较9月份明显下降,表明前期市场防范人民币贬值风险的力度减弱(见图表13)。

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10月外汇市场分析报告:市场供求推动人民币逆势上扬,汇率杠杠调节驱动外汇供求更趋平衡插图8


国际收支口径跨境资本偏流出压力加大

股票通项下净流入规模增加

债券通项下境外机构净增持人民币债券规模减少


10月份,银行代客即远期(含期权)结售汇顺差133亿美元,环比减少126亿美元;银行代客涉外外汇净流入320亿美元,环比增加141亿美元;二者缺口为-187亿美元,上月为81亿美元。在此基础上,我们剔除10月份货物贸易进出口差额与涉外收付款差额的缺口569亿美元,得到调整后的缺口为-756亿美元,上月缺口为-392亿美元,表明10月份国际收支口径的跨境资本偏流出压力加大(见图表17)。

10月外汇市场分析报告:市场供求推动人民币逆势上扬,汇率杠杠调节驱动外汇供求更趋平衡插图9

从股票市场来看,10月份,陆股通项下(北上)累计净买入成交额为328亿元,环比增加23亿元,其中21日、22日,北上资金单日净流入规模均超100亿元,创3个月以来最高;港股通项下(南下)累计净买入成交额为81亿元,环比减少69亿元;陆股通与港股通累计净买入成交额轧差合计,股票通项下累计净流入248亿元,上月为155亿元(见图表18)。

10月外汇市场分析报告:市场供求推动人民币逆势上扬,汇率杠杠调节驱动外汇供求更趋平衡插图10

从债券市场来看,10月份,债券通项下境外机构净增持人民币债券80亿元。从发布机构来看,上清所统计数据显示,境外机构净减持人民币债券146亿元,净减持规模已经连续3个月收窄;中债登统计数据显示,境外机构净增持人民币债券226亿元,明显小于上月884亿元的净增持规模(见图表19)。从债券品种来看,记账式国债已经连续7个月获得境外机构净增持,净增持规模为241亿元。随着10月29日中国国债正式被纳入富时世界国债指数,预计外资增持中国国债趋势仍将延续。同业存单已经连续4个月遭到净减持,不过净减持规模由上月222亿元降至130亿元(见图表20)。当月,1年期AAA级同业存单收益率和外汇掉期成本齐升,均值分别为2.75%、2.72%,环比变动幅度大体相当。

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