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年末财政投放空间如何?

结合财政性存款变化规模和年末口径及调转资金差异来看,若综合估计值与修正值,则11-12月最终财政净投放规模约为1.1万亿元。其中,一般公共预算收支差额、政府性基金预算收支差额、政府债净融资规模分别为-3.0、-0.8、2.0万亿元。

在一般公共预算方面,2021年10月财政收入增速略有上升,财政支出当月有一定改善,全年或完成预算。财政收入主要受非税收入拉动,而税收收入受同比基数抬升及经济承压的持续影响,税收增速下滑,预计后续全国财政收入继续承压。在税种结构方面,从两年平均增速来看,10月主要税种中个人所得税略有上升,企业所得税显著降低,消费税构成一定拖累。财政支出当月增速有所增加,预计在后续支出进度小幅加快情况下,整体支出进度基本接近预算。从财政资金投向看,10月支出中民生类支出受10月多地疫情的显著影响,社保支出、卫生支出大幅上升,而基建类支出整体仍有下降,但城乡社区增幅较大。

10月政府性基金预算中土地收入下滑,支出进度未有明显改善。收入端两年平均增速下降至-4.4%,支出端由正转负至-0.7%,预计后续政府性基金支出会有小幅加速,但整体预算执行仍会偏低。

从地方债发行情况来看, 10月新增地方债5836亿元,略高于9月,其中,新增一般债701亿元,专项债5135亿元。截至11月20日,剩余约3500亿元将在后续11月及12月发行完毕,整体发行节奏与预期较为一致。

事件:

2021年10月,全国一般公共预算收入当月同比增速-0.1%,前值-2.1%,两年平均同比增速1.4%,前值1.2%;财政支出当月同比增速2.9%,前值-5.3%,两年平均同比增速10.7%,前值-3.2%。全国税收收入当月同比增速-2.2%,前值4.1%,两年平均同比增速4.2%,前值6.1%;非税收收入当月同比增速24.7%,前值-20.5%,两年平均同比增速-17.2%,前值-13.1%。政府性基金收入当月同比增速-13.4%,前值-10.4%,两年平均同比增速-4.4%,前值1.0%;政府性基金支出当月同比增速-8.4%,前值-15.1%,两年平均同比增速-0.7%,前值16.1%。

点评:

从两年平均增速来看,全国一般公共预算收入增速略有下降,财政支出增速较上月有明显提升。政府性基金收支增速较上月均显著下降,广义财政即一般公共预算与政府性基金预算收支缺口收窄,较历史同期缺口显著偏小,反映广义财政支出进度总体较慢。

年末财政投放空间如何?插图


1、财政收支投放空间还剩多少?


广义财政收支(包含一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算)与净融资(国债净融资、地方债净融资)是财政存款变化的影响拆解分项,财政存款变化与广义财政收支差额的变化密切相关。财政的投放会对当期流动性产生影响,且有一定的季节性特征。因此,我们基于目前的预算执行进度,对年末财政投放空间进行测算。

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截至2021年10月,一般公共预算表现为收入进度超预期,支出进度略低;政府性基金预算表现为收入进度超预算,支出进度远低于预期;专项债发行进度整体后移。我们分别从一般公共预算收支差额、政府性基金预算收支差额、政府债净融资等三个拆解分项对年末财政投放空间进行测算:

第一,11-12月一般公共预算收支差额合计约-3.0万亿元,月度分别为-0.7、-2.3万亿元。2021年10月,在收入端,收入进度92%,高于历史同期约3-4个百分点,累计收入18.1万亿元。由于前期财政收入较好,全年预算收入目标大概率超额完成。假设全年公共预算收入执行率为105%,则11-12月一般公共预算收入合计为2.6万亿元,11、12月分别为1.2、1.4万亿元。在支出端,支出进度为78%,仍低于2017-2019年同期进度,但较2020年稍有加快,累计支出19.4万亿元。从当前支出安排节奏来看,预算执行率略低,考虑年底预算支出投向除特殊疫情影响外不会有较大波动,且年底突击花钱的管理也愈加严格,因而仍假设支出端预算执行率为100%,则预计11-12月一般公共预算支出合计为5.6万亿元,11、12月分别为1.9、3.7万亿元。

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第二,11-12月政府性基金收支差额合计约-0.8万亿元,月度分别为-0.2、-0.6万亿元。2021年10月,在收入端,收入进度71%,低于历史同期,累计收入6.8万亿元。从历史情况看,通常预算执行率会超出预算10-30个百分点,政府性基金预算执行受土地市场波动及监管政策影响较大。假设全年政府性基金预算收入执行率较历史偏低,为105%,则11-12月政府性基金预算收入合计为3.2万亿元,11、12月分别为1.0、2.2万亿元。在支出端,支出进度为60%,受专项债发行节奏及资金使用监管的影响,较历史同期慢1-2个月,累计支出7.8万亿元。从当前专项债发行节奏及加快形成实务工作量的要求来看,即使后两个月进度会加快,整体较2020年仍较低,部分实物量将在2021年年初显现。假设全年预算执行率为90%,则预计11-12月政府性基金公共预算支出合计为 4.0万亿元,11、12月分别为1.2、2.8万亿元。

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第三,11-12月政府债净融资约为2.0万亿元,月度分别为1.1、0.9万亿元。2021年10月,按照年内已下达额度进行估算,预计11-12月国债、地方债净融资分别为1.3、0.7万亿元。

综合来看,11-12月财政性存款估计值约为-1.8万亿元,基于历史经验,若假设修正资金缺口值约为7000亿元,则结合估计值与修正值后, 11-12月最终估计财政净投放规模约为1.1万亿元,与历史同期规模较为一致。其中,资金缺口值主要来自于12月部分支出为盘活存量财政资金,且该部分资金不计入财政性存款口径,从而在12月其实际值与估计值有较大差异。若参考历史经验加上一定的缺口值,通常在6000-9000亿之间,由于今年财政收支缺口较历年较小,实际盘活存量资金或偏小,假设12月为较小缺口值7000亿元,则11月、12月最终估计财政净投放规模分别约为-2200亿元、1.3万亿元,12月投放规模较历史同期偏高。


2、一般公共预算收入:受非税收入拉动收入增速略有提升 


2021年10月,财政收入当月同比增速为-0.1%,前值-2.1%,较上月降幅收窄,两年平均同比增速1.4%,前值1.2%,主要原因在于非税收入对财政收入的补充。其中,税收收入当月同比增速由正转负,录得-2.2%,较上月下降6.3%,拉动-2.1个百分点,两年平均增速减小了1.9个百分点,录得4.2%;非税收收入当月同比增速较上月显著上升,录得24.7%,拉动1.9个百分点,两年平均增速同比下降至-17.2%,前值-13.1%。可见,税收收入受同比基数抬升及经济承压的影响而出现下滑下滑,预计后续全国财政收入增速继续承压。为稳定财政收入,非税收入对财政支出进行补充。

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在税种结构方面,从两年平均增速来看,10月主要税种中个人所得税略有上升,企业所得税显著降低,增值税较为稳定。在直接税方面,个税当月同比增速16.9%,前值10.2%,两年平均增速增长了5.3个百分点,录得20.2%。企业所得税当月同比增速由正转负,录得-5.8%,两年平均增速为4.4%,较上月有所下降。与上月预期一致,由于制造业企业研发费用加计扣除提高比例及提前享受,企业所得税增速承压。

在间接税方面,增值税当月同比增速为15.7%,较上月有所上升,两年平均增速为3.1%,较上月有所下降。消费税增速当月同比由正转负,录得-7.0%,两年平均增速-11.2%,两年平均增速下降了24.7个百分点。由于消费税征收环节大部分在生产环节,因此10月消费税的下行或进一步预示生产环节应税消费品,如汽车、石油及制品类、烟酒等增速下降

在土地及地产相关税种方面,10月土地与地产相关税种有一定好转,部分增速转正。其中,契税、房产税、耕地占用税、城镇土地使用税、土地增值税两年平均增速分别为2.3%、16.0%、-15.8%、3.6%、3.2%, 

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3、一般公共预算支出:支出增速上升,进度加速


10月财政支出当月同比增速2.9%,前值-5.3%,两年平均同比增速10.7%,前值-3.2%。从支出进度来看,10月支出进度为78%,尽管增速加快,但整体进度仍低于2017-2019年同期。预计后续支出进度小幅加快情况下,整体进度基本接近预算。10月财政收支差额录得2838亿元,结合历史经验,后续11月、12月收支差额呈负值,且12月为全年低谷值。

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从财政资金投向看,10月支出中民生类支出大幅上升,基建类支出整体下降。与民生相关的支出中,受10月多地疫情的显著影响,社保支出两年平均增速较上月显著上升,录得25.4%,卫生支出两年平均增速大幅上升,录得29.2%,教育支出两年平均增速由负转正,录得12.7%。与基建相关的支出总体下降,其中,农林水支出增速下降至-11.9%,交通运输较上月显著下降,录得-7.3%,但城乡社区支出增速上升至160.2%,与低基数及之前相关支出安排偏低有关。从财政资金支出各项占比看,10月基建类支出占总体支出比重下降至20.1%,较上月有所下降,仍体现基建类支出的内部结构性调整。

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4、政府性基金:土地收入下滑,支出进度未有明显改善 


政府性基金预算收入当月同比增速较上月略微下降,支出增速降幅收窄。2021年10月全国政府性基金预算当月收入6441亿元,当月同比-13.4%,前值-10.4%,两年平均累计同比增速由正转负,录得-4.4%。10月政府性基金预算收入同比减少997亿元,而与此同时,地方政府土地使用权出让收入同比减少868亿元。

而在支出端,全国政府性基金预算当月支出6782亿元,当月同比较上月有所好转,录得-8.4%,降幅收窄6.7个百分点,但两年平均累计同比增速由正转负,录得-0.7%,前值16.1%。

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从地方债发行情况来看, 10月新增地方债5836亿元,略高于9月,其中,新增一般债701亿元,专项债5135亿元,节奏略有加快。截至11月20日,剩余约3500亿元将在后续11月及12月发行完毕。2021年新增专项债额度3.65万亿元,加上2020年末结转额度约1494亿元,截至2021年10月末,全国地方已发行新增债券36624亿元,其中一般债券7552亿元、专项债券29072亿元(此数据包含新增中小银行专项债),新增专项债发行进度为76.5%,发行进度有一定提升。此前财政部在前三季度财政收支情况新闻发布会中提到,要求地方按照“资金跟着项目走”的原则, 2021年新增专项债券额度尽量在11月底前发行完毕。从目前11月的发行节奏来看,截至11月20日,当月新增专项债3519亿元,发行进度已达85.8%,考虑到已下达额度低于预算,且新增中小银行资本金补充专项债大部分使用2020年末下达额度,则剩余新增专项债约发行3500亿元。

另外,财政部表示,下一步,将指导地方加快债券资金发行使用进度,在今年底明年初形成实物工作量,发挥债券资金对地方经济社会发展的积极作用。同时,结合宏观经济运行情况,研究做好2022年地方政府新增债务限额提前下达工作。

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从广义财政支出来看,广义财政赤字额略有减少,但季节性因素显著,广义财政支出增速未见明显提升的情况下,年末对基建增速仍形成拖累。但基于专项债发行后置,对应债务资金形成实物工作量将于今年年底及明年年初持续形成,基建增速或会在年末及2022年初有一定改善。不过,需要关注2022年初可能出现的寒潮对基建项目进度的影响。

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