您的位置 首页 投资那些事

钟正生:三季度货币政策执行报告的七大看点

核心摘要

事项:2021年11月19日晚间,央行发布《2021年第三季度中国货币政策执行报告》,阐释了下一阶段货币政策目标、重点、方式的边际变化,七大看点需要关注。

1、重提经济增长的韧性和制约因素,侧面折射出经济下行的压力在增加。虽未直接提出经济下行压力加大,但已经采取了过去经济下行压力较大时的表述方式。

2、删掉“管好货币总闸门”,增加“增强信贷总量增长的稳定性”。在房地产相关政策方面增加了一句话:“配合相关部门和地方政府共同维护房地产市场的平稳健康发展,维护住房消费者的合法权益”。不宜对房地产贷款放松报过高期待,更多是阶段性地纠偏。

3、货币政策突出“稳”,可能处于观察期。对下一阶段货币政策的表述是,“保持货币政策稳定性,稳定市场预期”,内容明显少于二季度。

4、去掉了“推动实际贷款利率进一步降低”,代之以促进“小微企业综合融资成本稳中有降”。三季度贷款加权平均利率普遍从历史低位有所回升,尤其以个人住房贷款利率上行幅度最大。从央行表述的变化来看,似乎没有迫切需要使贷款利率重回下行轨道上。

5、货币政策配合产业政策调整,更好平衡绿色转型与经济运行的诉求。“鼓励金融机构在依法合规、风险可控基础上,合理满足煤电企业应急保供发电融资需求”。删掉此前表述“严格控制高耗能高排放项目信贷规模”。

6、强调货币政策“以我为主”,有必要也有空间增强人民币汇率弹性。阐述“发达经济体货币政策调整及应对”,后续应对的主要原则:一是以我为主,二是增强人民币汇率弹性,三是深化金融双向开放,增强人民币资产吸引力。

7、本次报告还增加了一些新表述,突出强调要防止引发次生金融风险。“防止在处置其他领域风险过程中引发次生金融风险”、“加大对国家重大战略和产业、区域支持力度,提升债券市场服务实体经济质效”、“全面准确看待国际收支反映的资金来源与运用”。

总之,三季度货币政策执行报告体现了中期更趋宽松的政策取向,以及短期“以稳为主”的政策状态。四季度货币政策或仍将以结构性发力为主,等待中央经济工作会议定调、观察美联储货币政策出牌的快慢变化,把政策子弹更多留待明年通胀上行压力减弱之时。

2021年11月19日晚间,央行发布《2021年第三季度中国货币政策执行报告》,阐释了下一阶段货币政策目标、重点、方式的边际变化。具体有以下七大看点需要关注:


1、重提经济增长的韧性和制约因素,侧面折射出经济下行的压力在增加


对三季度中国经济的描述是,“主要宏观指标处于合理区间,经济保持较好发展态势,韧性持续显现”,突出“韧性”。二季度则突出“稳”,“经济稳定恢复、稳中向好,……,高质量发展稳步推进”。

对当前经济形势的判断是,“我国是具有强劲韧性的超大型经济体,经济长期向好的基本面没有变,发展潜力大、回旋空间广阔的特点明显,市场主体活力充足”,但“国内经济恢复发展面临一些阶段性、结构性、周期性因素制约”。值得注意的是,虽然没有直接提出经济下行压力加大,但已经采取了过去经济下行压力较大时的表述方式,从删掉上一季度“经济持续恢复增长,发展动力进一步增强”的表述中即可窥见一斑。


2、删掉“管好货币总闸门”,增加“增强信贷总量增长的稳定性”


这是本次货币政策报告最核心的变化,意味着经济下行压力增大情况下,货币政策的基调偏向于宽松,而且更加注重于“稳信用”。梳理近10年货币政策执行报告,发现在过去几轮央行降息中,此前发布的货币政策定调都删掉了“货币总闸门”的表述。此次删除也许意味着后续货币政策宽松的可能性被打开,当然宽松的节奏和时间仍需相机抉择。今年三季度,在房地产按揭贷和开发贷双双收紧、企业融资需求仍然疲软的情况下,我国社融、信贷增速持续下滑,并跌破新冠疫情前的增速水平,货币信用环境已有滑出“货币政策正常化”区间的迹象。

稳信用目前最重要渠道就是稳房地产贷款。近期关于银行放松按揭和开发贷款的消息不断。10月个人住房贷款比9月多增超千亿;房地产贷款同比增长8.2%,相比三季度7.6%的低点有所反弹;房地产开发资金来源中按揭贷款增速大幅反弹、国内贷款降幅收窄。总体来看,房地产相关贷款(尤其是对接个人的)出现有限恢复。

本次报告在房地产相关政策方面增加了一句话:“配合相关部门和地方政府共同维护房地产市场的平稳健康发展,维护住房消费者的合法权益”。这是对三季度货币政策例会上表述的再次重申。这说明两点:一是,稳房地产贷款更加强调消费者(按揭贷款)一端;二是,房地产“三稳”的实现需要其它部门和政策的协同发力,在房地产调控的整体性框架下采取适当的货币政策措施。因此,不宜对房地产贷款放松报过高期待,更多可能只是阶段性地纠偏。


3、货币政策突出从“稳”,可能处于观察期


对下一阶段货币政策的表述是,“保持货币政策稳定性,稳定市场预期”,还增加了一句“推动经济稳定恢复,努力完成今年经济发展主要目标任务”。而二季度货币政策执行报告中“增强前瞻性、有效性,既有力支持实体经济,又坚决不搞‘大水漫灌’,以适度的货币增长支持经济高质量发展,助力中小企业和困难行业持续恢复”的内容,都没有再出现。而今年在低基数作用下,只要四季度经济不出现大的冲击,应比三季度出现“小回温”(两年平均增速意义上),全年完成年初设定的GDP 6%目标并无压力,而城镇新增就业目标10月已提前完成。

目前,货币政策可能处于等待中央经济工作会议定调、观察美联储货币政策“出牌”的变化、并处于通胀上行压力掣肘下的“观察期”。在碳减排支持工具落地后,短期内应不会再出现传统的降准降息操作,而是以落实再贷款政策工具为主。本次报告亦强调了再贷款政策工具的使用,包括:3000亿元支小再贷款、2000 亿元支持区域协调发展再贷款、2000 亿元支持煤炭清洁高效利用专项再贷款、以及继续实施两项直达工具的延期工作。与此一贯,在引导金融机构加大支持的领域也只提到“中小微企业、绿色发展等”,没提“科技创新”和“制造业”,当然这两项大多内涵在了中小微企业当中。


4、去掉了“推动实际贷款利率进一步降低”,代之以促进“小微企业综合融资成本稳中有降”


本次报告删掉了“推动实际贷款利率进一步降低”,代之以“小微企业综合融资成本稳中有降”。今年三季度贷款加权平均利率普遍从历史低位有所回升,尤其以个人住房贷款利率上行幅度最大。整体新投放贷款加权平均利率为5%,比上季度上升7bp。其中,一般贷款加权平均利率为5.3%,比上季度上升10bp;企业贷款加权平均利率4.59%,上升1bp;票据融资加权平均利率2.65%,比上季度下降29bp;个人住房贷款利率5.54%,比上季度大幅上升12bp。

从央行表述的变化来看,似乎没有迫切需要使贷款利率重回下行轨道上,而主要关注中国经济的薄弱环节——小微企业贷款利率的稳定。本次报告专栏三“优化存款利率自律上限成效显著”,主要介绍了一年以上存款利率实质性下降,助力于贷款利率稳中有降。


5、货币政策配合产业政策调整,更好平衡绿色转型与经济运行的诉求


本次报告在碳中和支持工作方面特别强调了保供稳价相关内容。新增如下表述:“鼓励金融机构在依法合规、风险可控基础上,合理满足煤电企业应急保供发电融资需求”,“发挥金融对能源安全保供和绿色低碳转型的支持作用”。报告相应删掉了上次报告中“严格控制高耗能高排放项目信贷规模”的表述。

今年四季度以来,保供稳价政策力度明显加大,10月煤炭行业产量增速显著反弹,工业品价格指数持续下挫。在产业政策方面更加温和、更注重方式节奏的趋势,亦映射在货币政策的配合支持上,也凸显了目前货币政策结构性倾向的进一步延伸。


6、强调货币政策“以我为主”,有必要也有空间增强人民币汇率弹性


本次报告在专栏三阐述“发达经济体货币政策调整及应对”,表明海外货币政策的外溢性已经成为央行关注的重点。专栏分析认为,由于我国经济的韧性、正常的货币政策空间、汇率吸收外部冲击能力增强、人民币资产吸引力增强,发达经济体政策调整对我影响有限。后续应对发达经济货币政策调整的主要原则:一是“以我为主”,二是增强人民币汇率弹性,三是深化金融双向开放,增强人民币资产吸引力。

美联储结束资产购买和加息的节奏,是目前海外的一个重要不确定性和市场波动来源。尤其在当前美国通胀叠超预期,金融市场普遍认为美联储可能误判通胀形势,从而行动太晚、力度太浅之际,由于预期差造成的市场波动性可能明显增加。我们认为,通过释放人民币汇率调节内外平衡的潜力,中国货币政策更有能力实现“以我为主”。特别是,新冠疫情以来,人民币汇率相较2019年底已累计升值近9%,尤其在近期美元指数强势反弹突破96关口的情况下,人民币汇率依然坚挺于6.4以下,这无疑为国内货币政策保持“以我为主”提供了更多空间。我们认为,明年中美货币政策方向“错位”,美元指数总体偏强,意味着人民币汇率或可阶段性地“顺势”贬值。


 7、本次报告还增加了一些新表述,突出强调要防止引发次生金融风险


1)在防范化解金融风险部分,强调“防止在处置其他领域风险过程中引发次生金融风险”。或将吸取此前经验,避免政策可能的叠加效应,继续注重处置风险过程中的流动性政策配合。

2)在金融市场建设部分,增加了“加大对国家重大战略和产业、区域支持力度,提升债券市场服务实体经济质效”。债券市场融资结构也将纳入结构性货币政策的框架内,近期城投债净融资的下降或许就是体现。

3)在专栏四“全面准确看待国际收支反映的资金来源与运用”,报告介绍了我国国际收支平衡表的情况,尤其指出2021上半年“对外存贷款等其他投资 2653 亿美元,主要是境内主体因流动性管理需要增加在境外的存贷资金运用,以及境内机构境外应收款增加”,回应了由此产生的对可能的资本外逃的怀疑。但对于另一争议点——较大规模的净误差与遗漏项,仅指出其与进出口总量之比是近年来较低水平,“处于国际认可的合理范围内”,仍有待明晰其来源。

综上,2021年三季度货币政策执行报告体现了中期更趋宽松的政策取向,以及短期“以稳为主”的政策状态。“增强信贷总量增长的稳定性”成为目前货币政策发力的重点:一是,配合相关部门和地方政府共同维护房地产市场的平稳健康发展,进行房地产贷款投放的阶段性纠偏;二是,落实支小、区域协调、煤炭清洁高效利用等再贷款政策工具,“合理满足煤电企业应急保供发电融资需求”。这两个领域恰是三季度中国经济出现短期波动的最重要因素,也是四季度中国经济能否平稳运行的关键。央行此举可谓有的放矢、定向增效。央行对三季度贷款利率的回升并无迫切干预的诉求,并不再提“推动实际贷款利率进一步降低”,只是继续加强对中小微企业的定向支持。

总之,四季度货币政策或仍将以结构性发力为主,等待中央经济工作会议定调、观察美联储货币政策出牌的快慢变化,把政策子弹更多留待明年通胀上行压力减弱之时。

热门文章

发表评论

您的电子邮箱地址不会被公开。 必填项已用*标注