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年度策略:鲸落减碳起,紊乱再平衡

核心观点


过去两年疫情是最大的基本面,外需是支撑国内经济的核心,我国获得稳增长压力较小的时间窗口,做长期正确的事情。明年最大的环境是换届,长期目标需要兼顾短期稳定,外部美联储QE退出贯穿全年,全球产业链也逐步恢复,内部房地产是最大的风险,经济动能将出现大切换,关注减碳投资,宏观经济可能经历“再通胀-类滞胀-微衰退-小复苏”的轮动顺序。经济增速前低后高、通胀从分化到收敛。这种背景下,保供政策是短期重点,地产政策需要微调,财政政策需要托底,货币政策稳中偏松。


全球经济轮动三大趋势 


明年全球经济轮动或呈现三大趋势:

  • 一是疫情的短期冲击淡化,全球防疫策略由“清零”转向“与病毒共存”,发达经济体在疫苗、口服药和医疗能力支撑下更快开放边境,拥有领先于新兴市场的“开放差”。

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  • 二是全球宽松货币政策和流动性迎来边际拐点,关注资源国与生产国的基本面收敛、以及新兴市场的资本外流压力;

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  • 三是逆全球化挑战之下,全球贸易环境依靠RCEP等多边贸易协定寻求新破局

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美国方面,商品消费继续向服务消费切换但存在边界,产能瓶颈和劳动力瓶颈分阶段改善,通胀压力可能更为持续,政策上关注加息预期、拜登财政法案以及中期选举。

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 国内增长动能全面切换,房地产“鲸落”,减碳投资兴起 


出口和地产是疫情以来拉动国内复苏的主要动力,明年反而成为风险点。财政实际赤字有望扩张,基建和消费起到稳定作用,动能与2020年全面切换。

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具体看,眼下出口韧性与供应链阻滞有关,明年将随供应链疏通、美国商品消费弱化而承压;

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  • 房地产是最大风险点、明年预计负增长,政策开始动态博弈但市场回暖仍有距离;

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  • 消费复苏在疫情和地产冲击下短期仍有阻力,但高居民储蓄或成为政策撬动对象,汽车与社交经济有利好因素、必选和可选消费可能先后改善;

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  • 制造业投资更多是结构亮点;

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  • 明年积极财政支持下,基建投资发力可期,城市更新与绿色基建是两大主线,保障房建设也是投资重点。

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经济增速前低后高,通胀从分化到收敛 


明年伴随地产与出口降速、增长压力凸显,但增速有目标、就业有底线,政策有望积极干预,GDP增速或视对冲力度落在4.6%~5.2%的区间。

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总体看,明年上半年经济压力仍大,可能是“地产冷、出口落、消费稳、基建托”的组合、供给约束边际缓解下半年可能转向“地产稳、消费升、制造举、基建撑”的组合如果稳增长政策积极干预,预计明年GDP增长5.2%,呈前低后高的形态

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通胀方面,明年供需、流动性与基数效应均指向PPI回落,预计全年中枢约为3.5%,猪周期见底、消费温和复苏则指向CPI渐进回暖、预计全年中枢约为2%明年PPI-CPI剪刀差将快速收敛。

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宏观象限沿着“再通胀-类滞胀-微衰退-小复苏”轮动 


疫情拨动经济周期,去年至今经历了再通胀与类滞胀两个阶段。未来半年微衰退概率高,一是通胀开始反噬需求、二是房地产链风险仍在发酵、三是短期货币财政宽松空间小。随着总需求回落、供需重新低位寻平衡,通胀担忧将缓解,类滞胀将也走向微衰退。明年下半年小复苏可期待,经济向衰退演绎、政策空间也重新打开,预计未来半年政策将相继调整,从政府加杠杆到企业居民加杠杆、由稳信用向宽信用过渡,经济在下半年步入复苏通道。

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风险提示:

疫情反复、政策取向、房地产硬着陆、猪肉期影响CPI。

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