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兴业研究:康波与百年未有之大变局

历史不简单重复,却押着相同的韵脚。库存周期、朱格拉周期、库兹涅茨周期和康波周期的循环往复共同推动了经济的周期性波动。与库存周期等不同,康波周期具有全球性和长期性的特征。

一轮康波周期的持续时间在50到60年左右。每一轮康波周期的上升期都伴随着技术变革和新兴行业的崛起。而当新兴行业的市场趋于饱和、增长放缓时,康波周期就进入下降期。

康波周期可以分为复苏、繁荣、衰退和萧条四个阶段。在康波萧条期,全球经济增长可能放缓。在康波衰退和康波萧条期,CPI同比容易出现回落甚至负增长,但20世纪70年代除外。长期来看,利率的走势主要由物价而非增长决定。自1850年有数据以来的每一轮康波萧条期,实际金价都会出现明显的上涨。标普500回报率通常在康波复苏期出现一个小高点,而后在康波繁荣期再创新高。

康波周期对国际经济格局有着深刻的影响。在康波周期中,关键创新的发源国在国际经济中的地位会上升,美国正是凭借创新实现了对英国的赶超。而后发国家可以通过引进创新实现经济起飞和产业升级。

当前我们可能已经进入康波周期的萧条阶段,但这并不意味着经济前景悲观。事实上,康波萧条期可能成为我国加快经济赶超的重要机遇期。一方面,历史经验表明,如果后发国家能够在萧条期继续升级产业结构,其与先发国家的差距可能更快地缩小。另一方面,大量创新集群出现于康波萧条期,只是到康波复苏期才被推广。因此,康波萧条期正是我国加快技术创新步伐的重要窗口期。

马克·吐温曾说过,历史不简单重复,却押着相同的韵脚。

经济发展的历史亦是如此。库存周期、朱格拉周期、库兹涅茨周期和康波周期的循环往复与嵌套共同推动了经济的周期性波动。此前我们已经介绍过库存周期、朱格拉周期和库兹涅茨周期的分析方法和市场影响。

本文将进一步介绍经济周期中历时最长、影响范围最广的康波周期,探讨康波周期的含义、观测康波周期的方法、康波周期的阶段划分、康波周期对国际经济格局的影响、康波周期对金融市场的影响和我们当前在康波周期中所处的位置五个问题。


一、什么是康波周期?


20世纪20年代,康德拉捷夫分析价格等数据后发现,经济中似乎存在着50-60年左右的周期性波动。根据他所观察到的数据,康德拉捷夫对这种长波的特征进行了初步描述:

第一,在长波的上升期,繁荣年份较多;而在长波的下降期,萧条年份较多;

第二,在下降期,农业通常会经历显著而长期的萧条;

第三,在下降期,生产技术和通讯方面通常会出现许多重要的发明,但只有在下一个长期上升阶段开始时才能得到大规模的应用;

第四,在上升期开始时,黄金生产通常会增加,世界市场由于新兴国家、尤其是以前的殖民地被同化而扩大;

第五,战争与革命在长波上升期更容易发生。 [1]

兴业研究:康波与百年未有之大变局插图

那么,是什么驱动了这种长达50-60年的经济波动呢?杜因(1983)给出了答案:创新。

杜因认为,创新的生命周期可以分为四个阶段:引进、增长、成熟和下降。

在引进阶段, 有许多产品创新,但我们对潜在需求的性质知之甚少。

在增长阶段, 产品创新的数量减少了,但是消费者的接受程度增加。在销售额增长的同时,技术也逐渐标准化。

在成熟阶段, 市场聚焦于可以节约劳动的工艺创新,差异化产品之间的竞争增加。

在下降阶段, 销售额下降,人们试图通过技术变化来避免市场饱和,并继续进行可以节约劳动的工艺创新。

兴业研究:康波与百年未有之大变局插图1

因此,我们可以看到,每一轮康波周期的上升期都伴随着技术变革和新兴行业的崛起:

第一轮康波周期(1782至1845年) 中,蒸汽机的改良与推广使棉纺织业获得了高速的发展;

第二轮康波周期(1845至1892年) 中,炼钢技术的进步带来了钢铁工业和铁路的兴起;

第三轮康波周期(1892至1948年) 中,电力、汽车和化学工业蓬勃发展;

第四轮康波周期(1948至1991年) 中,电子计算机、航天、原子能等领域取得重要突破;

第五轮康波周期(1991年以来) 中,信息技术的发展深刻改变了生产与生活的组织形式。而当新兴行业的市场趋于饱和、增长放缓时,康波周期就进入下降期。

值得一提的是,重要技术的革新与应用通常跨越国境,因此,与库存周期、朱格拉周期和库兹涅茨周期不同,康波周期是全球性的经济周期。


二、如何观测康波周期?


我们该如何观测康波周期呢?虽然康德拉捷夫使用的是价格数据,但是,随着技术的不断更新,新材料、新产品逐渐兴起,经济结构也发生了重大变化,我们很难用单一商品或一篮子商品的价格来刻画康波周期。

杜因(1983)用全球或全球主要经济体的工业生产、GNP等数据来刻画康波周期。 杜因认为,一个康波周期中会嵌套5-6个朱格拉周期。每隔50-60年会出现一轮全球经济增长缓慢的朱格拉周期,即康波的萧条期。萧条之后康波周期将依次经历复苏、繁荣和衰退。复苏期通常持续一个朱格拉周期,期间全球经济增速有所回升。繁荣期可以持续两个朱格拉周期,不过,历史上康波繁荣期曾经出现过两次大规模的战争,导致康波中断。衰退期通常持续一个朱格拉周期。杜因在《经济长波与创新》一书中划分了1782年至1973年之间的康波周期。我们按照杜因的划分方法,以美国和全球固定资产投资为依据,将这一划分拓展至2020年。

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数据显示,在康波萧条期,全球经济增长通常会放缓,如1872年至1883年(期间出现了1873年全球经济危机),1929年至1937年(期间发生了大萧条)和1973年至1981年(期间出现了严重的滞胀)。在复苏和繁荣期,经济增长会有所回升。而进入康波衰退期后,经济增速可能出现下降,如1973年至1981年和2008年至2019年全球工业生产和GDP增长出现了不同程度的放缓。不过,1920年至1929年虽然处于康波的衰退期,但由于经济从第一次世界大战中逐渐恢复,GDP增速反而有所提高。

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三、如何认识康波周期的不同阶段?


在康波的不同阶段,经济会呈现出怎样的特征呢?

从创新倾向来看,杜因(1983)将创新分为四类:导致新行业创立的主要产品创新、现有行业的主要产品创新、现有行业的工艺创新和基本部门(如钢铁或炼油)的工艺创新。当吸收了大量创新成果的新行业快速增长时,康波周期将进入上升期,新的市场被开拓出来。随着新兴行业的快速增长将康波推向繁荣,经济中的总需求明显上升,乐观情绪蔓延,基础设施(包括交通通信等为全部行业服务的基础设施和为主导行业服务的特定基础设施)的投资增加,激励钢铁和能源等基本部门进行工艺创新。当康波进入衰退期时,市场趋于饱和,企业开始通过差异化的产品和兼并来维持竞争力,创新的倾向最低。在康波萧条期,迫于经济增长放缓、市场饱和的压力,现有行业开始进行劳动节约型的工艺创新和产品创新,通过节约成本来维持利润。此时容易出现垄断局面。

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不过,这并不意味着萧条期新兴行业无所作为。事实上,大量的创新是在萧条期做出的,只是到经济复苏、企业家对经济的预期改善时,这些创新才会被推广。门斯的数据显示,1825年、1885年和1935年左右都出现了基础性创新集中出现的情况 [2] 。1825年和1935年左右,康波周期都处于萧条期,而1885年左右康波周期处于复苏的开端。因此,门斯认为萧条能够激发创新,这也与康德拉捷夫对康波周期的最初描述相符。

从需求的变化来看,在康波复苏期,随着企业家对经济的预期逐渐改善,更新设备的投资增加,新兴部门的投资上升,居民日益改善的购买力需要寻找新的出路来释放。进入康波繁荣期之后,经济向好的局面更加明朗,乐观情绪强化,资本存量扩张的意愿强烈,所有部门的需求都在扩张。进入衰退期后,随着增长的放缓,企业家更加注重投资的合理化,新兴部门继续增长。而康波萧条期的典型特征就是生产能力过剩,居民不得不以减少储蓄为代价继续消费。因此,20世纪70年代的康波萧条期内,美国和日本都出现了钢铁等行业产能过剩的现象。

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四、康波周期如何影响国际经济格局?


将杜因的创新生命周期理论与罗斯托的经济发展阶段理论联系起来,我们就可以描绘出一幅全球经济发展的图景。罗斯托(1959)认为,一个经济体的发展可以分为传统社会、起飞准备阶段、起飞阶段、成熟阶段和大众消费阶段五个阶段。

当一种创新处于其生命周期早期阶段时,先发国家可能率先推广该创新,并成为新兴行业的主要净出口国。随着该技术日益成熟并扩散,后发国家可能引进该技术。在后发国家,新兴行业的高速增长将推动经济起飞。随着时间的推移,后发国家可能反而成为该产品的主要净出口国。此时,在先发国家,该新兴行业可能已经进入成熟期甚至下降期,增长明显放缓,但在后发国家,该行业依然保持着较快的增长,并推动后发国与先发国经济差距缩小。当该创新在先发国与后发国都进入成熟期或下降期之后,先发国和后发国需要共同面对经济增长放缓的挑战,直到新一轮技术变革出现。

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因此,康波周期起伏轮回的历史,构成了国际经济格局变迁的历史。下文将从英美、日美和中美三个角度来阐述康波周期对国际经济格局的影响。

从英美来看, 作为第一次工业革命的发源地,在19世纪大部分时间内英国都占据着全球经济的主导地位。1880年,英国占据了世界制造业产出和贸易的近四分之一 [3] 。然而,美国经济日益焕发出创新的活力。据统计,在19世纪至20世纪上半叶160项主要的创新中,75项发生在美国,仅25项发生在英国。

技术创新的差距直接引起了英美两国经济实力对比的变化。在1872年至1883年的康波萧条期内,美国的人均GDP开始接近并赶超英国。此后,美国与英国人均GDP之间的差距波动拉大,美国在全球经济中的地位逐渐上升。不过,在1929年至1937年的康波萧条期内,英美两国经济出现了不同程度的收缩,导致两国人均GDP变得更为接近。但这种接近是暂时的。由于美国率先在原子能和电子计算机等领域取得突破,康波复苏期里美国与英国人均GDP的差距再度拉开。

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从日美来看, 在1929年至1937年的康波萧条期,虽然美国经济出现收缩,但仍处于起飞期的日本经济继续增长。第二次世界大战中断了日本经济追赶美国的进程,直到二战结束之后,日本才重新开始追赶美国的步伐。20世纪50年代至80年代,美国与日本人均GDP的差距逐渐缩小。进入20世纪90年代后,日本经济因房地产泡沫而陷入衰退,但美国经济在信息技术革命的推动下出现了新一轮繁荣。美国与日本人均GDP之间的差距再度扩大,日本最终没有实现对美国经济的赶超。

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从中美来看,自改革开放以来,中国产业结构不断升级,追赶美国经济的步伐日益加快。尤其是2008年至2019年的康波衰退期中,美国经济增长因次贷危机而放缓,美国与中国人均GDP之间的差距加速收窄。不过,美国与中国人均GDP的差距依然较大,中国向美国经济的追赶仍在继续。

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五、康波周期如何影响金融市场?


康波周期也深刻地影响着金融市场。

从物价来看, 在康波衰退和康波萧条期,CPI同比容易出现回落甚至负增长,但20世纪70年代除外。在20世纪70年代,受石油危机、福利制度改革、工会议价能力加强等多种因素的影响,CPI同比不降反升,导致主要发达经济体出现了严重的滞胀。

从利率来看, 长期而言,10年美债利率的走势与物价走势较为接近,但10年美债利率的低点通常晚于CPI的低点。上述现象意味着,作为一个名义变量,利率的高低更多地由物价决定,而非由增长决定。这对于我们判断长期利率走势有着十分重要的意义。

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从油价来看, 除了20世纪70年代以外,康波衰退期油价容易出现下跌,康波繁荣期油价更容易出现上涨。但在1948年至1966年的康波繁荣期中,由于国际石油巨头人为压低油价,油价稳定在较低的水平。

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从金价来看,由于名义金价很大程度上受到金本位等制度的影响,可能长期保持不变,这里主要观察经美国CPI调整过的实际金价。自1850年有数据以来的每一轮康波萧条期,实际金价都会出现明显的上涨。

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从股价来看, 标普500回报率通常在康波复苏期出现一个小高点,而后在康波繁荣期再创新高。不过,在20世纪20年代的康波衰退期内,投机热潮推动美国股市泡沫化。但这种与经济发展相悖的泡沫难以持续。20世纪20年代末至30年代,美国股票市场受到重挫。当前康波周期可能已经切换至萧条阶段,美国股票市场却欣欣向荣,其中可能潜藏的风险值得关注。根据兴业研究外汇商品团队2021年10月发布的报告《美股将告别黄金十年?》,当前居民持有股票占其金融资产的比例已创历史新高。历史经验表明,当这种情况出现时,美国未来十年的年化收益会降低。

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六、当前处于康波周期的什么阶段?


按照杜因(1983)提出的方法推算,2008年至2019年的朱格拉周期构成了这一轮康波周期的衰退期,因此,在2008年至2019年间,全球主要经济体的增长出现放缓。而受新冠疫情的影响,我们可能已经进入了这一轮康波周期的萧条期。

不过,进入康波萧条期不代表经济前景悲观,事实上,康波萧条期可能成为我国加快经济赶超的重要机遇期。

第一,在上文的分析中,我们已经指出,在美国追赶英国、日本追赶美国时,被追赶国与追赶国之间的经济差距可能在萧条期加速收窄。这是由于被追赶国的产业结构通常较为成熟,一旦新兴产业进入成熟期后,如果没有新的技术创新出现,经济动能容易减弱。而追赶国产业结构提升的空间较大,即使在康波萧条期中,只要追赶国继续升级产业结构,其经济增速依然可以维持在较高的水平。例如,在1973年至1981年的康波萧条期内,美国的GDP年均增长1.5%,但日本的GDP年均增长3.5%。

刘鹤在《两次全球大危机的比较研究》一书中也指出,两次危机(指20世纪30年代的大萧条和2008年的金融危机)都加速了国际经济力量的转换。在大萧条之后,美欧经济实力差距进一步扩大。2008年金融危机则加速了发达经济体的相对衰落和新兴经济体的相对崛起。

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另一方面,正如门斯所指出的,大量重要创新实际上发生在康波萧条期,只是在康波复苏期才会被推广。历史上美国正是通过创新推动了经济增长,从而实现了对英国的超越。因此,能否把握这一轮康波萧条期推动技术创新,将直接影响我国在未来全球经济格局中的位置。

2020年11月刘鹤指出:“新世纪以来,新一轮科技革命和产业变革加速发展,世界贸易和产业分工格局发生重大调整,国际力量对比呈现趋势性变迁。……位处‘两个一百年’奋斗目标的历史交汇期,我们要面向未来,主动实施新的发展战略,坚定不移深化改革、扩大开放、推动创新,牢牢把握百年未有之大变局提供的战略机遇……。” [4]

从已知五轮康波的经验来看,能够开启一轮康波周期的核心创新通常来自新能源或动力的使用(如蒸汽机、石油)、新材料的发现(如钢铁、石油化工)和交通通信手段的飞跃(如铁路、信息技术)等。因此,新一轮技术革命也可能发端于上述领域。“十四五”规划要求:“聚焦量子信息、光子与微纳电子、网络通信、人工智能、生物医药、现代能源系统等重大创新领域组建一批国家实验室,重组国家重点实验室,形成结构合理、运行高效的实验室体系。……瞄准人工智能、量子信息、集成电路、生命健康、脑科学、生物育种、空天科技、深地深海等前沿领域,实施一批具有前瞻性、战略性的国家重大科技项目。从国家急迫需要和长远需求出发,集中优势资源攻关新发突发传染病和生物安全风险防控、医药和医疗设备、关键元器件零部件和基础材料、油气勘探开发等领域关键核心技术。”如果我国能够在开启新一轮康波周期的核心领域取得突破性成果,则有望成为下一轮康波周期的引领者。

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