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国君策略:结构至上,风格切换

导读


本周的调整源于经济及地产税悲观预期集中宣泄,未来市场对地产风险将从一致悲观转向出现分歧,市场无系统性风险。风格切换延续,消费盈利预期上修、机会凸显。


摘要


大势研判:悲观预期集中宣泄,市场无系统性调整风险。周初地产税改革试点和煤炭价格干预挫伤市场情绪,上证指数连续三日放量下跌。政策导向强化了市场结构性行情,一方面,成交额进一步向以电新、电子、军工为首的科技板块集中,电新行业指数和周成交额占比双双创下年内新高。另一面,全部A股的涨跌比下降,周期和地产产业链跌幅居前。我们认为在悲观情绪集中宣泄之后,市场并无系统性调整风险。站在当前时点,机构投资者开始着眼于2022年的宏观环境做配置,其中地产投资下行压力是投资者的核心关切。从债券信用利差看,海内外投资者对地产投资的预期,从此前的一致悲观转向出现分歧。10月中旬后中国主权债CDS信用利差下降,AA+级地产债信用利差平稳,表明海外投资者对国内房地产领域的担忧有所缓解。结构配置上,我们维持10月以来“站在风格切换的起点”与“低估值收获季”的判断,配置逻辑从周期转向消费,从前期高景气进攻转向低估值防御。

 从三季报挖掘结构亮点,消费盈利预期正在上修。我们此前在市场中率先指出,消费板块预期最差的时间段正在逐步过去,往2022年看存在改善的趋势,三季报验证了这一结论:1)部分行业盈利出现改善迹象。2021Q3季报显示盈利增速边际改善最快的行业集中于航运、必选消费以及少部分成长板块。必选消费中动物保健、食品加工和医疗服务等改善明显,成长板块中通信设备、元件和计算机设备等盈利提升;2)消费板块2022年盈利增速预期集中上修。我们统计全部A股中有分析师覆盖的公司,发现三季报公布后分析师上修了25个行业2022年利润增速预期,其中上修幅度最高的行业为农林牧渔、商贸零售、电力及公用事业、交运、消费者服务。

周期大跌不止是因为政策冲击,需求预期亦受压制。发改委干预煤价是板块加速下跌的触发剂,但背后本质与行业“估值接近过去五年峰值,盈利增速预期向下”有关。从政策端看,发改委表示将研究建立“基准价+上下浮动”的煤炭市场价格长效机制。如果这意味着煤炭未来按成本加成定价,煤炭行业盈利弹性将大幅降低。从基本面看,随着出口高位回落和地产投资动能走弱,我们预计2022年上游资源品盈利表现整体承压明显,除石油开采随油价中枢上移正增长确定性较高外,其余多数资源品行业均有负增压力,且盈利节奏上到下半年压力进一步凸显。政策冲击和需求预期均指向周期盈利增长放缓。

行业配置:从周期向消费,从高估值进攻向低估值防御。1)消费:加速迈出预期底部,推荐业绩有支撑且负面预期淡化的白酒、生猪、汽车零部件等高性价比板块;2)消费电子:Oculus爆品带动下VR设备普及,可穿戴设备有望成为新增长点;3)金融地产:券商、银行地产盈利预期得到逐步改善;4)新能源:高景气方向仍具稀缺性,推荐新能源车、光伏、特高压、绿电等方向。

国君策略:结构至上,风格切换插图

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悲观预期集中宣泄,市场无系统性调整风险 


大势研判:悲观预期集中宣泄,市场无系统性调整风险。周初地产税改革试点和煤炭价格干预挫伤市场情绪,上证指数连续三日放量下跌。政策导向强化了市场结构性行情,一方面,成交额进一步向以电新、电子、军工为首的科技板块集中,电新行业指数和周成交额占比双双创下年内新高。另一面,全部A股的涨跌比下降,周期(煤炭、钢铁、有色)和地产产业链(地产、建材、轻工、家电)跌幅居前。我们认为在悲观情绪集中宣泄之后,市场并无系统性调整风险。站在当前时点,机构投资者开始着眼于2022年的宏观环境做配置,其中地产投资下行压力是投资者的核心关切。从债券信用利差看,海内外投资者对地产投资的预期,从此前的一致悲观转向出现分歧。10月中旬后中国主权债CDS信用利差下降,AA+级地产债信用利差平稳,表明海外投资者对国内房地产领域的担忧有所缓解。结构配置上,我们维持10月以来“站在风格切换的起点”与“低估值收获季”的判断,配置逻辑从周期转向消费,从前期高景气进攻转向低估值防御。

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从三季报挖掘结构亮点,消费盈利预期正在上修


从三季报挖掘结构亮点,消费盈利预期正在上修。我们此前在市场中率先指出,消费板块预期最差的时间段正在逐步过去,往2022年看存在改善的趋势,三季报验证了这一结论:1)部分行业盈利出现改善迹象。2021Q3季报显示盈利增速边际改善最快的行业集中于航运、必选消费以及少部分成长板块。综合三季度同比增速较二季度的抬升幅度,以及三季度的环比增速,必选消费中动物保健、食品加工和医疗服务等改善明显,成长板块中通信设备、元件和计算机设备等盈利提升。2)消费板块2022年盈利增速预期集中上修。我们统计全部A股中有分析师覆盖的公司,发现三季报公布后分析师上修了25个行业2022年利润增速预期,5个行业利润增速预期下修,其中上修幅度最高的行业为农林牧渔、商贸零售、电力及公用事业、交运、消费者服务。

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周期大跌:不止是政策冲击,需求预期亦受压制


周期大跌:不止是政策冲击,需求预期亦受压制。煤炭、钢铁指数已从高位回撤超20%,发改委干预煤价是板块加速下跌的触发剂,但背后本质与行业“估值接近过去五年峰值,盈利增速预期向下”有关。从政策端看,发改委表示将研究建立“基准价+上下浮动”的煤炭市场价格长效机制。如果这意味着煤炭未来按成本加成定价,煤炭行业盈利弹性将大幅降低。从基本面看,随着出口高位回落和地产投资动能走弱,我们预计2022年上游资源品盈利表现整体承压明显,除石油开采随油价中枢上移正增长确定性较高外,其余多数资源品行业均有负增压力,且盈利节奏上到下半年压力进一步凸显(测算结果详见策略报告《2022年上游资源品盈利前瞻》)。政策冲击和需求预期均指向周期行业盈利增长放缓。


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行业推荐:周期转向消费,高估值转向低估值


行业配置:从周期向消费,从高估值进攻向低估值防御。1)消费:加速迈出预期底部,推荐业绩有支撑且负面预期淡化的白酒、生猪、汽车零部件等高性价比板块;2)消费电子:盈利端悲观预期已充分反映,Oculus爆品带动下VR设备普及,可穿戴设备有望成为新增长点;3)金融地产:券商在财富管理驱动下二次成长、行情持续性将超预期,银行三季报业绩有望超预期具备高性价比,地产盈利预期得到逐步改善;4)新能源:高景气方向仍具稀缺性,推荐新能源车、光伏、特高压、绿电等方向。

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五维数据全景图


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