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【股票MIT时评】当卖方研报“看好”时,它在说什么?

最近一些行业的卖方研究报告,被监管重点关注了。

据报道,近期全国有多家监管派出机构对辖区券商进行相关行业研报的现场检查,其中医美类研报是“重灾区”,教培等行业研报也在重点关注之列。相关的罚单显示,监管认为这些研报主要的问题是基础调查不严密,以至于结论不严谨。笔者翻阅一些被监管点名的研报也发现,其中不少数据来源确实是不靠谱的,字里行间颇多夸张,甚至存在心理暗示。

医美一度是行业大热点,券商研究的覆盖也比较全。据不完全统计,今年来共有50家券商发布了610份医美类研报。数量上,东吴证券和浙商证券遥遥领先,东吴贡献了74篇研报,浙商也多达70篇;数量居前的还有:招商证券(43篇)、安信证券(41篇)、中信建投(38篇)、开源证券(33篇)、广发证券(28篇)、万联证券(20篇)、中金公司(18篇)和申万宏源(17篇)。

这种体量的覆盖,主要是市场需求在主导。热点板块意味着交易活跃,更意味着交易佣金,券商研究所将力量堆上去,是无可厚非的。但问题是,如果我们以过去一两年的时间为限,会发现市场热点并不止于医美教培,为何只有这些研报成了现场检查中的重灾区?为何其中屡屡出现夸张或者不严谨的问题呢?

笔者认为,主要的原因有以下几个。首先是新兴行业的估值有较大的不确定性。以医美为例,虽然十年前就有概念,这几年大消费讲通之后成了热点,但在国内整体不是成熟行业,估值难有统一标准。市场核心的逻辑主要是预期,认为未来空间巨大,这就涉及到增长曲率模型取值的问题,手抖一抖结果都不一样。消费信贷作为“加速器”介入后,原有的估值模型更容易被扭曲。而横向比较,一些成熟行业的研报,由于基础模型和数据一致性高,出问题的概率就比较小。

其次是一些隐性的风险也长期被市场忽略。作为一名成熟的投资者,只要意识到过几年教培行业在民生领域激起的巨大争议,应该很容易会去反思其发展模式的合理性。但市场更主流的判断,却是选择忽视其中的风险,这一领域内研报出问题自然在所难免。

但最为核心的问题,还是卖方模式的根本硬伤。卖方研究负责挖掘亮点,并将其销售出去,这本身就回避了机遇和风险的两面性。另外光靠提示风险无法在市场立足,这也必然导致卖方关注热点且观点是顺人性的。这种偏差,通过一些内部机制其实能够控制,但作为商业机构,是证明行业有机会和客户一起实现有意义,还是站在岸上两手空空更有意义?恐怕没有一个卖方研究机构能从根本上解决这样的定位冲突吧。

行业内曾经戏言说,做投行优秀的人转型做投资未必能做好,其中所指正是这种思维方式上的差异。其他不论,就以近期被监管点名批评的研报为例,执笔的分析师如果转型买方用钱投票,他们还会相信自己的判断吗?

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